稳健增长持续，递延收入增长尚未反应FY18收入预期。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】公司2017财年收入9.8亿。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）同比增长40%，高于我们的预期7%。调整后净利润同比增长34%，高于预期3%。如若剔除汇兑损失影响，净利润符合市场一致预测。调整后净利润率为25%，较我们的预测低2个百分点，归因于有效税率上升（同比增长5个百分点至26%）及毛利率同比下滑1个百分点。有关市场关注的递延收入增速问题（+20% YoY），我们认为该增速尚未反应FY18收入增长预期，源于：1）部分家长开学首日并未缴纳学费（延至下一周）；2）揭阳学校于9月1日并表，未纳入递延收入中。
憧憬FY18学校扩张及FY19提价空间。公司指引FY18收入增长20%~30%，我们预计未来三年收入CAGR为22.5%,受益于：1）学生增长CAGR16.6%; 2）ASP增长CAGR 5%。公司表示FY18将存在潜在收购以补充"2+2+2"计划，目前洽谈项目集中在广东省（如：潮州、江门等），后期也将围绕大湾区规划逐渐释放更多新建/收购项目。预计收购项目主要特点：1）净利润率低于公司现有学校，从而为后期盈利能力提升创造空间；2）在允许扩建后，学生容量存在较大提升空间，至8,000~10,000名。此外，我们看好FY19学费提价幅度，归因于东莞学校（3所）将于明年提价（两年一提），且提升幅度将超过我们此前预计的5%~10%。考虑提价主要针对新生，旧生学费"三年一变"，故而家长对学费提价敏感度较低。有关收入组合，FY17配套设施收入大增（收入占比同比增加10个百分点），我们预计未来三年收入结构将趋于稳定，即配套设施服务收入占收入比重将稳定在31%~32%。
短期净利润率压力对盈利增长影响有限。FY17毛利率为45.9%，同比下滑1.2个百分点，归因于毛利率较低的配套设施服务占比提升（学费毛利率~50%，配套设施服务毛利率~40%）。考虑配套设施占比及后期新学校（收购及新建）较低的毛利率，我们下调FY18/19/20毛利率至45.7%/46.9%/47.4%。然而，我们看好经营效率优化下营销及行政费用率的改善空间。在调低SG&A费用率之后，预计未来三年经营利润率分别为31%/33%/34%。此外，FY17有效税率同比增加5个百分点至26%，调整后有效税率为22%（考虑汇兑损失）。公司表示FY18/10/20税率将低于FY17，受益于民促法下非营利性登记后的税收优惠。我们预计未来FY18-20净利润CAGR为27%。
维持「买入」评级，上调目标价至5.43港元。我们认为公司在积极扩张之余，将受益于《民促法》积极风向、大湾区政策利好，而潜在收购项目及后期港股通纳入憧憬或带来持续催化剂。考虑配套设施服务收入超预期，并结合FY19学费提价空间，我们上调FY18/19调整后EPS 0%/6%,目标价从4.68港元调高至5.43港元，相当于的23x FY19 PE。重申「买入」评级。